本篇报告着重梳理2025年行业核心经营数据，提出观点认为当前保险板块估值底部价值已现，头部寿险PEV有望向1x修复，产险预计ROE上行驱动PB抬升。
寿险“利差损”风险基本出清，存款到期流量有望赋能负债端。从风险角度出发，过去2023-2024年长端利率单边下行趋势已扭转，2025年长端利率波动上行，预计2026年利率维持窄幅波动，资产端压力显著减缓。全渠道报行合一、预定利率动态调整、分红险转型等手段多措并举，新单持续流入稀释存量成本。从发展的眼光来看，2026年银行存款集中到期，利率重定价与暂停五年期业务或推动保险“揽储”，新单增速有望维持亮眼表现。
非车险报行合一有望驱动财险COR更上一层楼，ROE优化从而带动PB抬升。长期以来，非车险市场费用高企、保费充足度不足，导致非车险市场盈利能力较弱。2025年11月开始行业推行非车险报行合一，见费出单等措施有望督促责任险、企财险等险种压降费用，非车险COR有望改善。车险市场方面，新能源车销量放缓或影响车险增速，但旧车占比提升、驾驶习惯改善、模型数据积累等亦有望促进新能源车险COR向好。
寿险：银保贡献亮眼，分红险转型初显成效。2025年上市险企除太平外均实现NBV双位数增长，量价分析来看，新单重拾增长动能，新业务价值率亦均改善。分渠道来看，银保新单增速亮眼，预计主要得益于“1+3”网点限制取消，除太保外银保新单占比均提升；代理人渠道受报行合一影响多数承压，仅新华、太保实现新单正增长。分产品来看，2025年多数上市险企分红险占比提升明显，转型初显成效，资负联动管理能力预计更进一步。
产险：保费增速分化，头部COR显著优化。从保费增速来看，景气度“分层”，仅平安跑赢行业（+3.9%），太平、人保略低于行业，太保、阳光同比基本持平。分险种来看，除阳光外上市险企均实现车险正增，除太保外均实现非车险正增。 从盈利能力来看，头部险企COR均优化，平安COR优于同业。分险种来看，车险COR均改善，但非车险表现较为分化，责任险、农险、保证险拖累COR， 报行合一后非车险COR有望优化。
投资：大幅增配权益，股票投资缓解债券浮亏压力。债券再配置压力仍存，2025 年上市险企净投资收益率均承压下行。即期利率上行带来债券浮亏压力，险企积极增配权益把握市场机遇，总投资收益率普遍上行。但若考虑FVOCI债券，综合投资收益率亦下降。配置结构上，险企积极响应入市政策，大幅增配二级权益资产，债券受市值波动影响占比有所下降。会计分类上，股票中FVOCI占比变动分化，或反映险企之间股票策略差异；债券FVTPL占比均下降，缓冲浮亏压力。
头部险企持续三年实现NBV双位数增长，太平或受分红险转型影响。2025年多数上市险企实现双位数增长，量、价两端均优化。其中，仅太平2025年增速处于个位数水平，预计主要受转型影响，从量来看9月调降预定利率之前分红险市场吸引力或小于传统险，从价来看分红险占比提升对价值率亦或有负面影响。2025年上市险企按NBV增速排序：新华同比+57.4%，阳光+48.2%，太保+40.1%，国寿+35.7%，人保+35.4%，平安+29.3%，太平+2.7%。（太保、太平增速为公告披露值）
新单重拾增长动能，下半年环比变动分化。2025年上市险企均实现新单增长，增幅分化明显，或受产品策略、趸交投放力度等因素影响，按新单增速排序：阳光同比+47.3%， 新华+44.9%，人保+19.8%，太保+15.7%，国寿+9.3%，平安+2.5%，太平+1.2%。累计增速较上半年来看，太保、新华、太平增幅环比收敛，其他四家均实现提速增长。太保、新华25H1增速领先，或受预定利率调整带来的短期需求透支影响更为明显，太平全年贯彻分红险转型战略，预计下半年随着预定利率调整竞争加剧致使增速承压。
新业务价值率均改善，预计受益于预定利率下调、个险报行合一。按照2025年NBV margin 改善幅度排序：平安28.5%（重述后同比+5.8pct），国寿19.5%（+3.8pct），太保19.8% （+3pct），人保15.9%（+1.8pct），新华16.2%（+1.6pct），太平 21.3%（+0.6pct），阳光16.9%（+0.1pct）。（其中，国寿、人保、阳光都是手动测算口径，国寿个险渠道披露为36.2%，同比+10pct）
银保竞争加剧，头部优势突出。得益于银行网点“1+3”合作数量限制取消，头部险企积极扩张覆盖面，深化与国有行、股份行、城商行等优质银行网点合作。2025年新单保费中银保渠道占比呈现六升一降：国寿25%（同比+11pct），平安20%（+9pct），太保16% （-1pct），新华62%（+3pct），人保67%（+9pct），阳光76%（+10pct），太平46%（+6pct）。 其中，太保的银保新单占比虽略有下降，但银保依旧稳步提量，新单同比+8%，占比下降主要是因为团险增速突出带来的被动结构调整（同比+40%）。
代理人渠道受报行合一影响多数承压，但费差优化有助价值发展。2025年受个险营销体系改革营销，叠加分红险转型多数从代理人渠道入手，新单多数承压，仅新华（同比+39%）、 太保实现正增长，预计得益于Q1开门红以传统险为主的差异化产品策略。但代理人依旧是寿险行业核心渠道和竞争壁垒，2025年新单占比：太平68%，平安63%，国寿47%，太保40%，新华34%，人保28%，阳光13%。当前受政策节奏影响，以及银保优先受益于存款搬家流量，渠道叙事以银保为主。我们预计，1-2年之后，寿险行业叙事或重回代理渠道，报行合一之后高素质代理人队伍或将有效推动长期限浮动收益型产品、保障型产品销售。
分红险新单占比提升显著，资负联动管理预计更进一步。为应对利率下行带来的刚兑成本压力，减轻“利差损”隐患压力，2025年行业积极推动分红险转型。从新华新单占比来看，2025年分红险同比提升17pct至19%，与之相对，传统险占比同比-15pct至71%。此外，国寿个险渠道首年期交中分红险占比达到60%，太保新保期缴中分红占比50%，太平长险首年期缴保费中分红险占比86%。分红险新单预定利率主要在1.75%-2%区间，远低于过去寿险预定利率峰值3.5%-4.025%，能够更好地稀释存量刚兑成本。同时，浮动收益型产品占比提升，风险收益共享机制利于险企提升资负联动管理水平。
财险增速“分层”，平安领先于同业。上市险企2025年均实现财产险保费增长，保费增速分三个阶梯，按增速排序：平安同比+6.6%，太平+3.4%，人保+3.3%，阳光+0.2%，太 保+0.1%。2025年财产险公司保费增速为3.9%，仅平安跑赢行业，太平、人保略低于行业水平。太保、阳光保费同比基本持平，前者受非车险影响，后者受车险拖累。
除阳光财险，上市险企车险均实现保费正增。2025年上市险企车险保费增速：平安同比 +3.2%，太保+3%，人保+2.8%，太平+1.2%，阳光-3.3%。头部险企老三家维持稳健增长，增幅较去年有所收敛，预计受新能源车销量增速放缓、件均保费下降影响。
非车险增速分化明显，太保受信用保证险风险出清所拖累。2025年上市险企非车险增速： 平安同比+15%，太平+7%，阳光+4%，人保+4%，太保-3%，其中太保非车险增速承压主 要受调整个人信保业务影响，预计2026年末之前完成风险出清。平安非车险增速突出，其中意外伤害保险同比+213%至382亿元，贡献主要增速。
头部财险COR均优化，阳光受信用保证险拖累。2025年上市险企财产险COR呈现四降一升：平安96.8%（同比-1.5pct），人保97.5%（-1.3pct），太保97.5（-1.1pct），太平 98.8% （-1.3pct），阳光 102.1%（+2.4pct）。其中，平安、太保费用率、赔付率实现双改善，人保、阳光费用率改善但赔付率上行，费用率均改善反映行业强化费用监管利好，赔付率变动主要受自然灾害、极端气象减少和人伤案件赔偿标准提升双重影响。平安COR优于同业，优势预计主要体现在非车险方面。
车险COR均改善。2025年上市险企车险COR：人保95.3%（同比-1.5pct），太保95.6% （-2.6pct），平安95.8%（-2.3pct），阳光98.2%（-0.9pct）。车险COR改善预计主要受益于费用端改善，报行合一强监管下费用率改善，人保同比-3.3pct至20.9%；赔付率变动或有分化，亦受灾害减少与人伤案件赔偿标准提升双重影响，人保同比+1.8pct至74.4%，平安、太保或有赔付率改善。
非车险COR受部分险种拖累，预计报行合一后行业盈利能力改善。细分险种来看，非车险承保亏损集中于责任险、农险、保证险。我们认为，农险或受业务结构影响，保证险预计受个人信保业务拖累，而责任险、企财险这类非车险或主要在于费用高企带来的压力。 2025 年11月开始执行非车险报行合一，见费出单等措施或督促行业从规模发展转向价值深耕，提升非车险行业盈利水平。
即期利率上行但中枢仍下行，2025年上市险企净投资收益率承压下行。截至2025/12/31，十年期国债到期收益率达到1.85%，较上年末上行17bps；750日均为2.23%，较上年末下行34bps。利率中枢下行，债券新配与再投资收益率承压，2025年净投资收益率：国寿 3.0%（同比-0.5pct）， 平安 3.7%（-0.1pct），太保 3.4%（-0.4pct），新华 2.8%（-0.4pct）， 人保3.6%（-0.3pct），太平 3.21%（-0.25pct），阳光 3.7%（-0.5pct）。（国寿为测算口径）
权益市场轮番上演主题行情，险资积极入市把握权益投资机遇，总投资收益率普遍上行。 2025 年，权益市场持续向好，演绎AI、机器人、有色金属等板块结构性行情，市场交投活跃。权益投资发挥较好增厚投资收益的职能，2025年总投资收益率除太平外均实现上行：国寿6.09%（+0.59pct），太保 5.7%（+0.1pct），新华 6.6%（+0.8pct），人保 5.7% （+0.1pct），太平4.04%（-0.53pct），阳光 4.8%（+0.5pct），财险 5.8%（+0.3pct）。
综合投资收益率变动分化，建议关注口径差异。2025年综合投资收益率：平安6.3%（同 比+0.5%），太保6.1%（+0.1pct），新华5%（-3.5pct），阳光6.1%（-0.4pct），太平1.73%（-8.6pct）。需要注意的是，新华和太平综合投资收益率包含FVOCI债券公允价值波动，其他险企不包含，即期利率上行带来债券浮亏压力，或构成其综合投资收益率显著下降的核心原因。
2025 年险资配置回顾：积极增配权益相应入市，利率波动上行普遍减配债券。2025年，权益市场持续向好，演绎AI、机器人、有色金属等板块结构性行情，市场交投活跃。监管持续释放利好信号，险资积极入市，头部普遍增配权益资产，叠加市值上涨效应，仓位提升显著。2025年利率走势扭转，从单边下行演绎至波动上行，预计上市险企，尤其是久期缺口相对较小的头部对缩短缺口的诉求明显放缓。十年期国债到期收益率在1.6-1.9%之间波动，险企加大利率波段操作，把握区间高点配置机会。非标方面，存量资产持续逐步到期，“资产荒”下非标占比降低，预计主要转向债券与高股息资产。
按照核心权益（股票+基金）仓位排序：新华21.2%，平安19.2%，国寿16.9%，太平16.6%， 财险16.4%，阳光14.9%，太保13.4%，人保13.3%。（其中平安、太保、阳光为权益型基 金口径）
按照非标仓位排序：阳光13.0%，人保9.5%，太保9.0%，财险8.4%，国寿7.5%，平安 5.0%，新华3.6%，太平2.7%。（太保为非公开市场融资工具口径，新华为非标资产口径）
股票中FVOCI占比变动分化，或反映公司股票策略差异。2025年上市险企按照FVOCI 类股票资产占比同比提升幅度：国寿+16pct 至 28%，太保+7pct至 37%，新华+1pct至 19%，太平-2pct至35%，人保-3pct至42%，平安-4pct至57%，财险-17pct至64%（阳光暂未披露，2025H1为70%，预计占比略有下降）。国寿、新华FVOCI/股票占比处于同业较低水平，提升占比有利于改善报表稳定性。太保持续提升FVOCI股票配置，或反映对红利类资产的持续布局，有助于应对低利率环境下的净投资收益率挑战。其他险企均减少FVOCI占比，预计部分受FVTPL股票市值上涨影响（构成上相对更偏成长风格），同时或体现牛市背景下投资风格主动切换、更为进取，预计FVTPL股票主要投向新质生产力、符合国家战略发展方向的高成长板块。
FVTPL 债券占比均下降，缓冲即期利率上行带来的债券浮亏压力。2025年上市险企按照FVTPL类债券占比：太平19%（同比-5pct），平安18%（-1pct），人保15%（-1pct）， 财险15%（-4pct），太保15%（-2pct），新华15%（-1pct），国寿11%（-4pct）。（阳光暂未披露，2025H1为13%）
地产敞口均下降。我们通过投资性房地产/投资性物业、非标中地产配置情况、以及长股投中地产配置情况三个主要披露口径统计对比，各家上市险企地产敞口变动分化。2025年末按涉房投资占比：平安3.4%（较上年末-0.4pct），太保2.2%（-0.3pct），国寿2.0%（ 0.2pct），新华1.6%（-0.5pct），人保1.3%（-0.2pct），财险1.3%（-0.4pct）。（阳光暂未披露长期股权投资附注，2024年底涉房投资占比3.2%；太平联营及合营企业未有具体披露， 颗粒度无法对齐，故不列示）
险资配置展望：2026年至今，受地缘政治影响，市场波动加剧，险资权益仓位或受影响。考虑偿付能力约束，预计部分中小险企或需降低权益仓位缓释对资本的侵蚀。但从中长期视角来看，两大因素驱动险企或仍需重视与提升权益资产配置。其一在于分红险转型，负债资金风偏提升驱动权益配置中枢上移；其二在于净投资收益率仍承压，亟需发挥权益资产增厚收益的功能。风格上，市场波动加剧，险企预计更加重视TAA，提升配置灵活度。债券市场方面，利率走势预计维持窄幅波动，险企或需提升精细化波段操作能力；期限利差走扩，把握高点加大对长久期利率债的配置。
保险股业绩虽不错，可为什么天天跌？中国平安从七十四元一直跌到五十六元，您给解释一下什么原因吧！
从大山里走出的“00后”海疆卫士——追记四川宣汉籍海警执法员谯禾林烈士
川观新闻记者 袁城霖4月初，广西防城港海警局防城工作站宿舍，执法员谯禾林的床铺、衣柜及衣物仍在，可墙上的排班表，已许久不见他的名字。2025年12月9日，广西防城港海警局执法员谯禾林在执行海上缉私任务时遭遇暴力抗法落水，英勇牺牲，年仅25岁。
特朗普威胁要发动大规模空袭，应该不是假线日晚些时候，美军对伊朗石油出口枢纽哈尔克岛上的军事目标进行了空袭，有外媒猜测，这可能是在为美军登陆夺岛做准备。
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最后通牒终于摆上台面，美方的威胁是否会真的落地?美军接下来究竟会对伊朗做什么，这一步会把局势推向何种边缘?
4月5日晚，特朗普连续发了2条社交媒体，情绪都非常饱满，一边是兴奋，一边是狂怒。第二次行动是在第一次之后展开的，当时我们在光天化日之下营救了飞行员，这同样不寻常，并在伊朗上空停留了七个小时。
有人说，属于生肖牛的人生，大多是在默默耕耘中悄悄发光。你或许不是第一个起跑的人，但可能是坚持到最后、熬出奇迹的那位。听说“厚积薄发”四个字，是为牛儿量身定做的标签，尤其当岁月的车轮压过中年，有些路虽然难行，却总能收获自己的风景。
霍尔木兹海峡是全球能源咽喉要道，其重要性不言而喻，今天做出的决定可能影响未来数月甚至数年的全球经济。
日本高市早苗政府为了尽早获得进攻性武器，不惜在各个层面向美国让步示好。根据日本早先的计划，将在2028年获得400枚全新版本的“战斧”Block 5巡航导弹，它的制导系统经过升级，不但能够打击1600公里外的陆地目标，而且还具备“人在回路”模式，可以中途更换目标，以及攻击海上移动目标的能力。
