伯克希尔哈撒韦公司 (BRK/A, BRK/B) 第四季度财报还包括沃伦·巴菲特的年度信函作为年度报告的一部分。沃伦·巴菲特担任伯克希尔首席执行官兼董事长，格雷格·阿贝尔担任非保险业务副董事长，阿吉特·贾恩担任保险业务副董事长。年度信函延续了前几年的主题，是伯克希尔股东的所有者手册。巴菲特在信函中花了很大一部分时间讨论如何看待伯克希尔的保险业务。像往常一样，他指出，股东应该关注伯克希尔的营业利润，而不是波动的 GAAP 结果。
伯克希尔哈撒韦公司公布第四季度盈利近 197 亿美元，远低于 2023 年同期的 376 亿美元。营业利润消除了市场变化带来的扭曲，更好地反映了公司的盈利能力，与 2023 年相比，本季度营业利润飙升了 71%。
2024 年营业收入较 2023 年增长 27%。全年每股营业收入增长 28%，体现了股票回购的价值。
伯克希尔·哈撒韦公司第四季度和 2024 年收益，伯克希尔哈撒韦公司 Glenview Trust
按年度营业收入计算，伯克希尔最重要的业务是保险，其次是制造业、服务业和零售业。
伯克希尔·哈撒韦公司：2024 年营业利润百分比，Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
更详细地了解 2024 年的各个运营部门，可以发现业绩较 2023 年有大幅改善。保险业务是今年增长的主要推动力，营业收入增长了 51%。不包括保险的营业收入与去年相比增长了 11%。
伯克希尔·哈撒韦公司：2024 年各部门营业利润，伯克希尔哈撒韦公司 Glenview Trust
2024 年的投资收益比 2023 年高出 43%，这主要是由于短期投资余额增加。在去年 5 月的年度股东大会上，巴菲特正确预测了收益率和现金水平将导致 2024 年的投资收益增加。巴菲特在年度信函中指出，Geico 继续改进，并称赞托德·康布斯“提高了效率并使承保实践与时俱进”。巴菲特补充说，Geico 的改革“尚未完成”。值得注意的是，2024 年下半年生效的保单有所增加。
保险投资中最重要的两个概念是“浮动资金”和承保利润。简单来说，浮动资金是为保险公司创建的，因为保险费是在被保险人提出索赔之前支付的。保险公司可以投资浮动资金，有时可以投资数年，直到保险损失得到补偿。伯克希尔的浮动资金为 1,710 亿美元，比 2023 年 12 月 31 日的水平高出 50 亿美元。一般而言，浮动资金的价值会随着收益率的上升而增加，因为保险公司在投资现金时可以赚取更多。2024 年底的每股浮动资金为 118,897 美元，高于 2023 年底的水平。虽然股票回购不是今年大部分时间的一个因素，但它有助于每股浮动资金的增长。
伯克希尔·哈撒韦公司：浮动，Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
飓风海伦和飓风米尔顿给伯克希尔造成了重大灾难损失。尽管遭受了这些损失，伯克希尔的保险部门仍获得了承保利润。与许多保险公司不同，伯克希尔有获得承保利润的历史，这意味着他们的浮动资金不会给他们带来任何成本，除了让他们通过投资浮动资金赚取利润外，还能为他们赚钱。伯克希尔有三个主要保险业务：Geico、伯克希尔哈撒韦主要集团和伯克希尔哈撒韦再保险集团。这三个保险部门的承保年都盈利。承保利润意味着保险费超过了所有保险索赔和费用。例如，Geico 在 2024 年的综合比率为 81.5%，这意味着每 1 美元的保险费中只有 81.5 美分用于损失和费用。综合比率超过 100% 表示保险公司有承保损失，正如伯克希尔哈撒韦主要集团在第三季度的情况一样。尽管第三季度表现不佳，但 Primary Group 全年仍实现承保利润。
伯克希尔·哈撒韦保险 - 综合比率，Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
伯克希尔拥有北美最大的铁路公司之一——伯灵顿北方圣达菲 (BNSF) 铁路，该公司在美国和加拿大运营。铁路货运量有所改善，但“2024 年第四季度的劳动协议和与正在进行的法律案件相关的诉讼费用”拖累了 2024 年的业绩，营业利润较 2023 年下降 1%。从积极的一面来看，BNSF 的生产率继续提高，这预示着除非常规项目外的盈利将有所改善。BNSF 的营业比率（营业费用除以收入）在 2024 年有所改善。
BNSF：过去 12 个月营业比率，Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
BHE 通常提供稳定且不断增长的收益，正如人们对主要由受监管的公用事业和管道公司组成的公司的预期一样。此外，BHE 通常会因其可再生电力生产而产生大量税收抵免。出于这个原因，伯克希尔专注于税后收益，即“能源业务的管理和评估方式”。
从表面上看，BHE 度过了强劲的一年，营业利润比 2023 年飙升了 60%。然而，2024 年野火损失的减少使同比数据更为可观。自 2022 年以来，BHE 已拨出约 27.5 亿美元，用于应对 PacifiCorp 涉及的野火可能造成的损失。
税前利润下降 4.2%，主要原因是服务和零售业务，尽管一些制造公司的业绩有所好转。该板块由许多不同的业务组成，因此本分析将重点关注表现最佳和最差的企业以及研究该板块时的一些主题。
制造、服务及零售：2024 年税前利润，伯克希尔哈撒韦公司 Glenview Trust
服务集团本季度税前收益下降 23%，主要归因于 TTI、航空服务业务和 XTRA。TTI 是一家电子元件分销商，管理层在 2023 年开始注意到该集团的疲软，原因是库存水平和需求下滑。在经历了一段供应链问题和高需求时期后，分销业务遭受这些问题并不罕见，就像围绕新冠疫情所见的那样。包括 NetJets 和 FlightSafety 在内的航空服务业务实现了强劲的收入增长，但成本增加损害了业绩。租赁运输设备的 XTRA 租赁的单位减少，费用增加。
零售业是另一个严重拖累盈利增长的因素，2024 年税前盈利下降 19.2%。零售业最关键的部分是伯克希尔哈撒韦汽车公司，该公司拥有 80 多家汽车经销店。伯克希尔哈撒韦汽车公司 2024 年的盈利下降了 7.9%，这主要是由于汽车毛利率下降，但部分抵消了金融/服务合同和零件/服务/维修业务的盈利增加，以及销售、一般和行政费用下降。零售业其余部分的税前盈利下降了 40.2%，主要是由于销售额下降和单位销售成本上升。
尽管伯克希尔在 2020 年出售了其公开交易的航空公司持股，但其在航空航天领域的投资仍然相当可观。伯克希尔的精密铸件 (PCC) 业务因其在航空航天行业的投资而成为工业产品领域的一大亮点。PCC 的 2024 年税前收益较 2023 年增长了 24.4%，主要原因是“销售额增长以及制造和运营效率普遍提高”。
Pilot Travel Centers (PTC) 是北美最大的旅行中心运营商，旗下有 Pilot 和 Flying J 两家公司。2024 年 1 月 16 日，伯克希尔收购了最后 20% 的股份，现在拥有该实体 100% 的股份。它在运营公司的财务报表中显示为一个部门。不过，2023 年 1 月的业绩包含在非控股业务业绩中，因此年初至今的比较是同类比较。在同类比较的基础上，2024 年的税前收益下降了 41.9%，原因是平均燃油价格下降和费用增加。
制造、服务及零售：2024 年税前盈利摘要，伯克希尔哈撒韦公司 Glenview Trust
该部分包括由于所有权规模和对管理层的影响而必须按照权益法核算的公司利润。税后权益法收益中伯克希尔哈撒韦公司应占利润的比例归因于其对卡夫亨氏 (KHC)、西方石油 (OXY) 和 Berkadia 的投资。此外，Pilot 的 2023 年 1 月业绩也包含在 2023 年非控股业务业绩中。据彭博社报道，伯克希尔哈撒韦公司是西方石油公司最大的股东，持股比例超过 28%。有关投资西方石油公司的原因的更多信息，请参见此处。
该部门本年度的收益主要来自伯克希尔哈撒韦公司发行的以英镑、欧元和日元计价的债券产生的外汇汇率收益。这些外汇波动并不令人担忧，因为伯克希尔拥有大量以这些外币计价的资产和收益。非美元投资的投资损失通常会抵消部分收益，反之亦然，具体取决于货币汇率。收购会计费用也反映在此部门中。这些费用是通过摊销与伯克希尔收购的公司相关的无形资产而产生的。最后，其他收益中的收益包括“伯克希尔母公司的投资收益、公司费用、向运营子公司贷款的公司间利息收入（当相关利息费用包含在运营子公司的收益中时）和未分配所得税。”
伯克希尔哈撒韦第四季度净卖出 67 亿美元的公开交易股票。这是伯克希尔哈撒韦连续第九个季度净卖出股票。伯克希尔哈撒韦买入 34 亿美元的股票，同时卖出 101 亿美元。这使得 2024 年公开交易股票的总净销售额达到 1341 亿美元。2 月 14 日发布的 13F 文件向美国证券交易委员会提供了更多有关公开交易股票投资组合变化的细节，包括新收购 Constellation Brands (STZ)。
出售后，伯克希尔的保险公司投资组合中公开交易股票的比例从第一季度的 63% 下降到 53%，而现金的比例从 28% 上升到 43%。
积极的一面是，Geico 表现出强劲的盈利能力，并在下半年增加了保单。让 Geico 重回成长型公司至关重要，但巴菲特指出，仍有工作要做。BNSF 铁路的排名落后于其他五家主要铁路公司，但 2024 年的盈利能力和效率似乎有所改善。人们将非常期待年度会议上的进展更新。
虽然 BHE 2024 年的盈利情况看起来好多了，但进一步承担山火责任的威胁并未消失，可能危及该业务未来资本支出的吸引力。此外，对受责任影响的公用事业领域的大量额外资本投资应该预示着积极的进展，因为巴菲特曾表示，“我们不会故意把好钱花在坏事上。”同样，5 月份年度会议上的最新消息将至关重要。
加州山火造成的保险承保损失将在第一季度显现，预计损失约为 13 亿美元。伯克希尔哈撒韦公司历来都是一家纪律严明的承保人，资产负债表状况良好，因此短期损失应该不是问题。
伯克希尔哈撒韦公司：2024 年各运营部门税前利润率，伯克希尔哈撒韦公司 Glenview Trust
2024 年，伯克希尔的股价表现优于标准普尔 500 指数，上涨了 25.5%，而标准普尔 500 指数的总回报率为 25.0%。截至 2 月 21 日的今年迄今，伯克希尔的股价为 +5.6%，而标准普尔 500 指数的总回报率为 +2.4%。
短期业绩对伯克希尔来说通常意义不大，因为它的管理重点是提高长期价值，而不是满足季度目标。这种利用时间套利的能力多年来为公司和股东带来了良好的利益。查看业绩的目的是查看各部门是否总体上按预期运作，并考虑沃伦·巴菲特做出的资本配置决策。
去年，巴菲特为伯克希尔管理层的目标提供了一份实用的蓝图。第一个目标是“增加营业利润”。其次，“减少流通股”目标的成功将更快地提高每股营业利润。最后，“期待偶尔出现的大机会”，允许以有吸引力的预期回报进行大规模现金投资。本分析将使用巴菲特的蓝图作为评估伯克希尔表现的视角。
营业利润增加：第四季度营业利润比去年同期高出 71%，2024 年比 2023 年高出 27%。巴菲特表示，营业利润是看待伯克希尔哈撒韦的“最具描述性”的方式，因为它们消除了净利润中市场波动的短期波动。从这个指标来看，去年表现异常强劲，因为巴菲特在去年的年会上表示，“我们预计我们的利润应该逐年小幅增长。”
伯克希尔·哈撒韦公司：过去 12 个月营业利润Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
减少流通股：特别是自 2018 年以来，公司做出了一项重大的资本配置决策，以增加股票回购。当伯克希尔哈撒韦公司积极回购股票时，这表明巴菲特认为该公司的股价低于他的内在价值估计。如果他是对的，那么这些购买将为剩余股东创造价值。伯克希尔哈撒韦公司表示，如果股票回购会导致现金水平降至 300 亿美元以下，则不会进行股票回购，因此公司的安全不会受到损害。得益于适度的股票回购，2023 年的营业利润增长了 27%，每股营业利润增长了 28%。伯克希尔哈撒韦公司在第三季度和第四季度没有回购任何股票。
在 2018 年年中宣布回购之前，伯克希尔只在股票交易价格低于市净率(P/B) 的 1.2 倍时才进行回购。虽然现在这一限制已经放宽，但它仍然是一个很好的指标，可以表明何时会出现大规模回购。伯克希尔的市净率在本季度仍然略有上升，因此暂停了股票回购。伯克希尔只打算在“回购价格低于伯克希尔的保守内在价值”时回购股票。市净率仍然是衡量伯克希尔内在价值的合理指标。不过，沃伦·巴菲特对其内在价值与其他可用资本用途的判断可能与简单的市净率指标不同。
从长期来看，伯克希尔股票回购的积极影响是令人鼓舞的。自 2018 年开始更积极地回购股票以来，伯克希尔的营业利润以 18.5% 的复合增长率增长，而每股营业利润则增长了 2.3 个百分点，达到 20.8%。
伯克希尔·哈撒韦公司：年化盈利增长率Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
希望偶尔出现大机会：伯克希尔拥有稳健的资产负债表，现金和等价物超过 3,340 亿美元。这些现金储备为抓住机会提供了灵活性，包括在股价跌至有吸引力的水平时回购股票。
巴菲特直接谈到了可观的现金头寸：“尽管一些评论家目前认为伯克希尔的现金头寸非常可观，但你们的绝大部分资金仍投资于股票。这种偏好不会改变。虽然去年我们的可流通股票持股量从 3540 亿美元下降到 2720 亿美元，但我们非上市控制股票的价值略有增加，并且仍远高于可流通投资组合的价值。”
他还指出：“通常情况下，没有什么看起来引人注目；我们很少发现自己正处于机会之中。” 现金占伯克希尔哈撒韦公司规模的比例是最高的，因为我们有 29% 的数据。至少有一部分异常庞大的现金持股可能是由于巴菲特的能力范围内缺乏“引人注目的”投资机会所致。
股票回购可能暂时被搁置，巴菲特创造价值的手段也随之消失。尽管伯克希尔股价相对于巴菲特对股票回购内在价值的估计过高，但股东们应该感到欣慰，因为该公司将继续设法生存下来，并在经济或市场低迷时期变得更加强大，因为它的财务状况足以在危机期间抓住机遇。
伯克希尔哈撒韦公司：现金占总资产的百分比Glenview Trust、彭博社、伯克希尔哈撒韦公司
保险业务是 2024 年强劲正向营业利润增长的主要推动力，但即使不包括保险的营业收入增长也达到了两位数。尽管伯克希尔哈撒韦公司 189 家运营公司中 53% 的公司在 2024 年的盈利将出现下滑，但这一切仍然没有改变。巴菲特在年度信函中严肃地表示：“94 岁的格雷格·阿贝尔很快就会接替我担任首席执行官，并撰写年度信函。”巴菲特将格雷格·阿贝尔在机遇出现时果断采取行动的能力与查理·芒格的能力进行了比较，表明他对格雷格·阿贝尔成功管理伯克希尔哈撒韦公司的能力充满信心。
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